Google nebo Facebook?, část I.

GOOGLE NEBO FACEBOOK?, ČÁST I.

Bývaly doby, kdy si investoři kladli otázku: Coca-Cola nebo Pepsi? To už jsem ale dlouho neslyšel. Dneska spíš slýchám Google nebo Facebook? Která z těchto dvou společností je lepší investicí? Pojďme se na to pokusit odpovědět. (Google už se sice nejmenuje Google, ale stejně mu nikdo jinak neřekne.)

Klíčem k pochopení obou společností je ujasnit si, co je jejich hlavním zdrojem příjmu. Google letos dosáhne tržby přibližně 108,5 miliard dolarů. Z toho 94,3 miliard, činí příjmy z reklamy. Pro Facebook se letos očekávají celkové tržby 39,8 miliard, z nichž 39,2 miliard dělají příjmy z reklamy. Příjmy z reklamy reprezentují tedy u Google 87 % a u Facebooku 98 % všech příjmů. To ale znamená, že na rozdíl od velmi rozšířené představy, nejsou Google a Facebook ani technologické ani softwarové společnosti, nýbrž společnosti podnikající v reklamě. Pro jejich další vývoj je proto určující velikost, růst a dynamika globálního reklamního trhu.

O tom naštěstí víme docela dost, protože je to zavedené a dobře zmapované odvětví. Celosvětové výdaje na reklamu činily v roce 2016 asi 580 miliard dolarů. Z dlouhodobého pohledu roste toto číslo poměrně pomalu, tempem velice hrubě odpovídajícím nominálnímu růstu světové ekonomiky a navíc vykazuje v obdobích recese silnou cykličnost. Letos by se tedy celkové výdaje na reklamu mohly pohybovat na úrovni 600 miliard dolarů. Jak jsem uvedl výše, Google a Facebook letos utrží dohromady 133,5 miliardy a budou mít na světovém reklamním trhu podíl 22,2 %. Jejich podíl na reklamě přes internet je ještě vyšší a to 58,5 % z odhadovaných 228 miliard.

Kam až mohou růst reklamní příjmy Google a Facebook? Předpokládejme, že tempo růstu jejich reklamních příjmů z posledních let bude pokračovat a že vzrostou v dalších třech letech na dvojnásobek. V roce 2020 by činily dohromady 267 miliard, což by mohlo znamenat 39,5 % z globálního trhu, jehož velikost při 4% ročním růstu by v roce 2020 mohla být 675 miliard. Pokud by Google a Facebook udržely 60 % podíl na internetové reklamě, musela by internetová reklama globálně vzrůst na 445 miliard a její podíl na 66 % z dnešních 39 %.

To sice vyloučeno není, ale bude to velmi těžké hned z několika důvodů. Za prvé, dynamika růstu počtu uživatelů Google a Facebook se výrazně zpomalila. Facebook tvrdí, že má 2 miliardy uživatelů. Pojďme se nad tím trochu zamyslet. Celkový počet lidí, kteří mají přístup k internetu, se odhaduje na 3,5 miliardy. Když odečteme státy jako je Čína nebo Irán, kde je FB zakázaný, počet potenciálních uživatelů FB rázem klesne na 2,75 miliard. Pak jsou tady země jako třeba Rusko, kde dominuje jejich domácí obdoba FB. To nám sníží potenciál na 2,6 miliardy. Nelze samozřejmě čekat, že 100 % lidí s internetem bude používat FB. Dokonce i v USA tento poměr nepřekračuje 75 %. I v případě, že by všechny ostatní státy dosáhly stejnou penetraci (což je velmi nepravděpodobné), pak by celosvětový počet FB uživatelů byl 1,95 miliard. Toto číslo už FB podle vlastních slov překročil. I když pomineme otázku důvěryhodnosti tohoto údaje, Facebooku jednoduše docházejí dušičky.

Google je na tom podobě. Jeho dosah je závislý na rozšířenosti internetu (žádný radikální skok nelze čekat) a na dostupnosti služeb Google. Ty jsou v různých zemích často omezovány a za zmínku stojí i fakt, že na mnoha místech světa čelí Google silné domácí konkurenci. Česká republika je toho koneckonců krásný příklad. Google sám ve své výroční zprávě zmiňuje Seznam.cz jako významného místního konkurenta.

Další věc, která bude omezovat růst Google a Facebook, je efektivita jejich reklamy. Ta závisí na dvou věcech. Za prvé na tom, kolik reklamy je vůbec možné do uživatelů natlačit a za druhé na tom, jaký přinos bude mít pro ty, kdo si ji platí. Průměrný uživatel FB má něco přes 300 přátel. To znamená, že FB mu může denně do jeho „feedu“ pustit několik set různých příspěvků od jeho přátel a dalších relevantních zdrojů. K tomu je potřeba ještě přičíst placené příspěvky, které FB uživatelům na základě prodané reklamy ukazovat musí. Je jasné, že u každého uživatele existuje hranice kvantity příspěvků, kterou je schopen vnímat. Pokud se k ní přiblížíme nebo dokonce dostaneme za ni, stane se reklama neúčinná. Google má stejný problém, jen v jeho podání vypadá na stránkách jinak.

O účinnosti internetové reklamy se v poslední době čím dál více pochybuje. Zejména velké společnosti typu Unilever, Procter & Gamble, ABInBev, které mají miliardové rozpočty na reklamu, zjišťují, jak málo efektivní internetová reklama je. Zde jsou slova Marca Pritcharda, brand officera z Procter & Gamble:

„V rámci našeho úsilí o dynamický real-time marketing digitálního věku produkujeme tisíce reklam, příspěvků a tweetů, protože jsme si mysleli, že je to ta nejlepší cesta. Lidé ale volí svými kliky: říkají, že příliš mnoho naší reklamy je nezajímavé, neinspirující a tedy neefektivní. Internetová reklama je kalná, netransparentní a často přímo podvodná. Doslova tím vyhazujeme spousty peněz.“

Sestra mého kamaráda pracuje v New Yorku v reklamě ve společnosti Danone a nepřímo říká totéž: „Když dáme reklamu do televize, zasáhneme diváka v uvolněném vnímajícím stavu a vždycky vidíme hned dopad na našich tržbách. Když dáme reklamu na internet, nevidíme nic.“

Warren Buffett často mluví o tom, že i mezi šéfy velkých firem občas vzniká davová mánie („group think“), kdy jedna firma kopíruje druhou a hlavním důvodem je nezůstat stranou. Možná jsme dnes svědky něčeho podobného v internetové reklamě. Její efektivita je nejasná a je možné, že se to odrazí i v jejím budoucím růstu, pokud dojde k určitému vystřízlivění.

Pro investory je důležitá následující úvaha. I v případě, že podíl internetové reklamy rychle poroste a Google a Facebook si v ní udrží své dominantní postavení, dříve nebo později narazí na omezení dané samotným reklamním trhem. Ten neporoste sám o sobě rychleji jen proto, aby mohl Google a Facebook pořád rychle růst. Reklamní trh poroste dál svým pozvolným tempem kolem 4 % ročně v dobách dobrých a zachová si svou cykličnost, tedy poklesne v dobách recesí. Google a Facebook budou muset nakonec vykazovat stejné charakteristiky. Budou to pomalu rostoucí a cyklické společnosti. S něčím takovým trh podle aktuálního ocenění obou společností moc nepočítá. Většina investorů buď o těchto omezeních vůbec nepřemýšlí, nebo se domnívá, že tento stav nastane až za hodně dlouho a není nutné se tím dnes zabývat.

To je poměrně riskantní hra, protože trh dokáže změnit svůj pohled na věc doslova ze dne na den. Jakmile trh přestane pohlížet na Google a Facebook jako na rychle rostoucí společnosti bez viditelného omezení, a začne na ně pohlížet jako na pomalu rostoucí a cyklické businessy, jejich ocenění výrazně poklesne. Když si zkusíte spočítat, jak velký by musel být globální reklamní trh, podíl internetové reklamy v něm a podíl Google a Facebooku v ní, potom zjistíte, že ani ideální kombinace všech těchto tří faktorů možná nestačí k ospravedlnění současné tržní kapitalizace obou společností a zejména FB.

Myslím, že lze najít celou řadu lepších investic, kdybych si však musel vybrat mezi těmito dvěma společnostmi, zvolil bych Google. Jediná cesta, jak se vymanit ze svěrací kazajky reklamního trhu, je rozvinout další business se srovnatelným dopadem na zisk. Google k tomu má blíže, jeho business je robustnější a diverzifikovanější než FB. Není to ale jednoduchý úkol. Historie ukazuje, že vyvinout silný a profitabilní „Act 2“, je velmi složité. Microsoft nikdy neměl produkt finančně srovnatelný s Windows a Office. Apple zase nemá nic, co by vydělávalo tolik peněz, jako iPhone. A přitom obě společnosti měly a mají téměř neomezené zdroje k tomu, aby s něčím přišly. Podobných případů je celá řada. I pro Google a Facebook bude velmi obtížné přijít s něčím, co by dokázalo svou ziskovostí konkurovat jejich současnému businessu. Investujte opatrně!

Daniel Gladiš, 15. 10. 2017

P. S. Tento dokument vyjadřuje názory autora(ů) v době, kdy byl napsán a je určen výhradně pro edukativní účely. Není investičním doporučením. Naše odhady a projekce týkající se budoucnosti mohou být a pravděpodobně také budou chybné. Nespoléhejte na ně a při svých investičních rozhodnutích používejte i vlastní selský rozum a vlastní analýzy. Akcie Google ani Facebook nejsou v portfoliu Vltava Fund.

Druhý díl tohoto článku najdete zde: http://www.vltavafund.com/cz/analyzy/googlefacebook2